Долговой инструмент. Характеристики долговых инструментов. Долговые инструменты: понятие

Предыдущие заметки были посвящены объяснениям на тему, что не является инвестициями: , и .
А теперь переходим непосредственно к самим инвестициям 🙂 Можно сказать, что этот пост первый в ряде постов о том, какие типы инвестиций бывают. И читая эти материалы, постарайтесь обратить внимание не только на особенности различных типов инвестиций , но и на многообразие доступных возможных вариантов. Одна из задач – опровергнуть расхожее мнение о том, что «у нас инвестировать некуда», и показать, что напротив, найти возможности для инвестиций – не проблема. Проблема совсем в другом: выбрать из этого моря доступных вариантов инвестиций те, которые подойдут именно вам.

Сегодня мы поговорим о долевых и долговых инвестициях .

По характеру взаимоотношений между инвестором и бизнесом инвестиции делятся на два класса – долевые и долговые. Долевые – от слова «доля», долговые – от слова «долг». Очень важно понимать различия между ними.

В случае долевых инвестиций вы становитесь совладельцем бизнеса или собственности, в которые инвестируете.

Вы становитесь соинвестором — соучредителем, акционером, пайщиком, дольщиком, в общем, одним из тех, кто имеет частичку прав на бизнес в целом. При этом у вас, с одной стороны, появляются определенные права в отношении бизнеса, в том числе, права на часть прибыли бизнеса, а с другой стороны, вы берете на себя все риски, присущие этому бизнесу.

Примеры долевых инвестиций :
Доли в бизнесе (например, доля в ООО)
Акции
Паи инвестиционных фондов – ПИФов или ОФБУ

При долевых инвестициях вы получаете некоторые права в отношении бизнеса в целом, в том числе на часть прибыли этого бизнеса, но среди этих прав нет того, что ожидают многие начинающие инвесторы: права на гарантированный возврат вложенной суммы денег.

Покупая долю в каком-либо бизнесе, вы неизбежно рискуете, что вложенная вами сумма может существенно уменьшиться в размерах. Бизнес может пойти неудачно, в результате чего стоимость ваших первоначальных вложений может значительно сдуться. Возможен и другой вариант: из-за изменения рыночной конъюнктуры или биржевого кризиса может не найтись желающие приобрести ваши акции по высокой цене, в результате их стоимость пойдет вниз.

В случае долевых инвестиций вам НЕ гарантирован не только какой-либо доход, но даже возврат основной суммы. Доходность заранее неизвестна, и вполне может быть отрицательной (т.е. вы можете понести убытки). Однако доходность вложений в долевые инструменты может оказаться и очень высокой. Двух- и даже трехзначная доходность – не редкость для бизнеса (и, соответственно, для долевых инвестиций в бизнес) на отдельных периодах времени, удачных с точки зрения внешней конъюнктуры или других факторов. Однако точно предсказать это заранее невозможно.

Другой тип инвестиций – долговые инвестиции . В этом случае вы не приобретаете никаких прав на бизнес. Вы просто на время отдаете деньги в долг.

При долговых инвестициях вы получаете лишь право на возврат инвестиций в оговоренный срок и вознаграждение за их использование в оговоренном размере. Долговые инвестиции обычно совершаются на условиях возвратности, платности и срочности. В случае долговых инвестиций вам обычно гарантирован возврат основной суммы в оговоренные сроки + некоторый дополнительный доход. Размер этого дохода известен или прогнозируем заранее.

Слово «гарантирован» здесь не означает абсолютную и безусловную гарантию. Вы можете не получить назад вложения в долговые инвестиции , если заемщик к тому времени перестанет существовать или станет испытывать значительные финансовые трудности. Однако если заемщик будет находиться в удовлетворительном финансовом положении, то должен вернуть вам долг. Основным рисков при долговых инвестициях, таким образом, становится кредитный риск – риск не возврата вложений и процентов по ним.

Примеры долговых инвестиций :

Кредиты, займы, ссуды
Банковские депозиты
Облигации
Векселя
Депозитные сертификаты

Вкладывая деньги на депозит в банк или покупая вексель, вы уже знаете доходность этих инструментов. Эта доходность, как правило, невысокая. Она никак не зависит от успешности бизнеса, которому вы дали в долг. Если вы одолжили денег бизнесу под 20% годовых, то вы и получите 20% годовых, даже если бизнес, в который вы вложили деньги, заработает прибыль в 1000%. С другой стороны, если бизнес будет убыточным, вам все равно должны будут заплатить по ставке 20% годовых (если, конечно, будут в состоянии это сделать).

Нужно четко понимать, что сверхвысокой гарантированной доходности у долговых инструментов не бывает. Если вам предлагают высокую гарантированную доходность – это повод насторожиться.

Сравнение долевых и долговых инвестиций

Сравнение графиков изменения капитала для долевых и долговых инвестиций приведено на рисунке.

Для иллюстрации поведения долевых инвестиций взят индекс РТС, для иллюстрации долговых инвестиций – банковский депозит с доходностью 15% годовых и ежегодным реинвестированием основной суммы и процентов по ней.

Нетрудно заметить, что потенциал долевых инвестиций существенно выше, однако и риск просадок рыночной стоимости велик — во время кризисов инвесторы могут потерять существенную часть своего капитала. Поведение долговых инвестиций гораздо более предсказуемо, инвестора не ожидают резкие провалы стоимости его капитала, однако и доходность долговых инвестиций существенно ниже.

Основные различия между долговыми и долевыми инвестициями сведены в таблицу:

Заметка подготовлена с использованием материалов блога Записки инвестора: http://fintraining.livejournal.com/

Долевой инструмент – это любой договор, подтверждающий право на долю активов компании, оставшихся после вычета всех ее обязательств. Пример долевого инструмента – обыкновенная акция.

Акция - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации.

Различают обыкновенные и привилегированные акции .

1. Обыкновенные акции дают право на участие в управлении обществом (одна акция соответствует одному голосу на собрании акционеров) и участвуют в распределении прибыли акционерного общества. Источником выплаты дивидендов по обыкновенным акциям является чистая прибыль общества. Размер дивидендов определяется советом директоров предприятия и рекомендуется общему собранию акционеров, которое может только уменьшить размер дивидендов относительно рекомендованного советом директоров и может отменить их выплату.

2. Привилегированная акция - акция, с одной стороны, обладающая специальными правами, и, с другой, на ряд прав которой наложены специальные ограничения.

Обычно предусматривается, что по привилегированным акциям уплачивается твёрдый фиксированный доход, в отличие от обыкновенной акции, дивиденд по которой колеблется в зависимости от прибыли акционерного общества. При этом права на участие в управлении компанией могут быть существенно ограничены. Кроме того, обычно предполагается, что акционеры, владеющие привилегированными акциями образуют самостоятельную страту акционеров, имеющую право вето на определённые решения компании (например, о слияниях и поглощениях).

К долговым финансовым инструментам можно отнести такие формы инвестиций как:

· депозит в банке (срочный вклад, депозитный сертификат) – наиболее распространенный вид преумножения сбережений среди граждан: достаточно просто отнести деньги в банк, положить имеющуюся сумму на вклад и регулярно начать получать доход;

· коммерческие векселя – не часто используемый населением финансовый инструмент, позволяющий купить долги крупных промышленных и инвестиционных компаний в виде простых векселей и заработать определенный процент, предъявив векселя должнику к погашению; риск подобных операций зависит от репутации компании-должника; к примеру, векселя Сбербанка РФ или ОАО Газпром имеют доходность не более 5-7% годовых

· облигации (как государственные, так и корпоративные) – наиболее перспективный вид «долговых» инвестиций: Вы можете приобрести облигации разных компаний. Как правило, наиболее надежные заемщики позволят Вам получить доход порядка 5-7%, а малоизвестные и потому потенциально рисковые – до 13-15% годовых.

4) Методы оценки финансовых активов.

Метод балансовой оценки осуществляется на основе данных последнего отчетного баланса и имеет ряд разновидностей:

- оценка по учетной балансовой стоимости сводится к суммированию остаточной стоимости ОС и немат. активов, стоимости незавершенных капитальных вложений и оборудования к монтажу, запасов и фин. активов за минусом обязательств;

- оценка по восстановительной стоимости производится путём корректировки учетной балансовой стоимости отдельных видов мат. активов на реальные темпы инфляции после послед индексации;

- оценка по стоимости производственных активов заключается в очистке балансовых активов от непроизводительных видов и неликвидов и корректировки активов с учетом ценностей, находящихся на забалансовых счетах.

Общий недостаток в этих методах состоит, в том, что они не отражают непосредственных результатов хоз. деятельности, генерируемых этими активами.

Метод оценки стоимости замещения или затратный метод , сводится к определению стоимости затрат, необходимых для воссоздания имущественного комплекса в современных условиях в разрезе отдельных его элементов с учетом реального износа каждого из них:

Оценка по фактическому комплексу активов;

Оценка стоимости замещения с учетом гудвилла.

Недостаток метода, в том, что он оперирует стабильными среднеотраслевыми показателями прибыльности и рентабельности, что в реальных условиях в нашей стране пока недостижимо

Метод оценки рыночной стоимости основан на рыночных индикаторах цен покупки-продажи аналогичной совокупности активов. Оценка в этом случае может осуществляться по аналоговой рыночной стоимости, что в наст. время достаточно затруднительно из-за незначительного кол-ва продаж, и по котируемой стоимости акций.

Метод оценки предстоящего чистого денежного потока определяет стоимость имущественного комплекса суммой реального чистого дохода, который может быть получен инвестором в процессе эго эксплуатации. Предстоящий чистый денежный поток определяется с помощью суммы прибыли после налогообложения и нормы капитализации чистого денежного потока (нормы прибыли на капитал или ставки ссудного %). Данный метод ограничен в применении в современной отечественной практике, так как не представляется возможным говорить о стабильности денежного потока, генерируемого активами, конъюнктуры фин. рынка и макроэкономических факторов.

На практике, как правило, используют сразу несколько методов оценки, а не один.

Финансовые инвестиции организации. Цели и задачи формирования портфеля финансовых активов. Показатели доходности и риска портфеля. Эффект диверсификации и регулирование риска портфеля. Принципы формирования оптимального портфеля.

1) Финансовые инвестиции – это вложение свободных средств (капитала) в различные финансовые инструменты с целью получения дохода. К таким финансовым инструментам относятся акции, облигации, паи , и т.п.

Структуру рынка финансовых инвестиций можно определить следующим образом:

1) фондовый рынок . Здесь идет торговля акциями различных предприятий.

2) кредитный рынок . На нем приобретаются такие ценные бумаги, как государственные и корпоративные облигации, другие типы долговых обязательств.

3) валютный рынок . Тут можно приобрести опционы на покупку валюты, вести торговлю на рынке FOREX и т. п.

К основным видам финансовых инвестиций относятся :

- Акции . Достаточно рисковый, но и более доходный вид инвестиций.

- Облигации . Менее рисковый вид инвестирования, т. к. заемщиками, чаще всего выступают правительства или крупные корпорации.

- Пай в ПИФ . В паевом инвестиционном фонде деньгами вкладчиков управляют профессиональные инвесторы, что делает его очень удобным и привлекательным с позиции доходности.

Существует и другие виды финансовых инвестиций - драгоценные металлы, опционы, фьючерсы и др .

Портфель финансовых инвестиций

Портфель финансовых инвестиций состоит из различных финансовых инструментов. В инвестиционном портфеле могут находиться одновременно, как более доходные и рисковые вложения, так и наоборот.

Портфель инвестора может быть агрессивной направленности, с преобладанием высокодоходных, но и рисковых бумаг. При консервативной направленности портфеля в нем находятся бумаги с низким уровнем доходности и невысоким риском, типа государственных облигаций и т. п.

Управление финансовыми инвестициями

Управление финансовыми инвестициями может осуществляться, как непосредственно инвестором, так и управляющими компаниями.

Оценка финансовых инвестиций

При осуществлении финансовых инвестиций всегда есть варианты. Зачастую они взаимоисключающие. Для выбора наиболее оптимального из них необходимо провести оценку финансовых инвестиций.

Как правило, оценка заключается в определении изменения стоимости денег за определенный промежуток времени. Обязательно нужно учесть различные факторы и степень риска инвестирования.

Анализ финансовых инвестиций

Для принятия решения о целесообразности вложения средств необходимо проведение тщательного анализа финансовой инвестиции. На основании, как внешних (состояние финансового сектора и экономики, прогнозирование движения курсов валют и акций и т. п.), так и внутренних (управленческая и финансовая отчетность) данных составляются выводы, являющиеся основанием для принятия окончательного решения.

Эффективность финансовых инвестиций

Центральное место в процессе обоснования целесообразности осуществления финансовой инвестиции занимает определение ее эффективности. Эффективность инвестиционного проекта является достаточной, если сохраняются вложенные средства инвестора и обеспечивается их стабильный прирост.

Уровень эффективности финансовой инвестиции определяется на основании сравнения с другими типами инвестиций. Экономическая оценка, эффективности определяются с применением динамических и статистических методов: определения чистой текущей стоимости; дисконтирования; рентабельности инвестиций; расчета внутренней нормы прибыли; расчета периода окупаемости; определения расчетной нормы прибыли.

2) Ключевая цель управления портфелем финансовых активов - обеспечение наиболее рациональных путей реализации инвестиционной стратегии акционерной компании на финансовом рынке . Причем цели эмитентов и инвесторов на этом рынке не идентичны.

Инвестиционная стратегия предприятия-эмитента заключается в наиболее выгодном и быстром размещении эмиссионных ценных бумаг (акций и облигаций) среди потенциальных инвесторов для привлечения дополнительного капитала. При этом затраты на эмиссию данных бумаг должны быть минимальными.

Инвестиционная стратегия предприятий, выступающих в роли инвестора, многоплановая и преследует различные цели. Так, прямой стратегический инвестор стремится обеспечить для себя с помощью финансовых вложений непосредственное управление объектами инвестирования (на основе приобретения контрольного пакета акций или иной формы приоритетного участия в уставном капитале). Портфельный инвестор с помощью финансовых вложений добивается формирования фондового портфеля с целью получения текущих доходов (в форме дивидендов или процентов), а также в результате повышения курсовой стоимости ценных бумаг.

В процессе управления портфелем финансовых активов решают следующие задачи:

· Обеспечение высоких темпов экономического развития за счет эффективной инвестиционной деятельности предприятия. Между эффективностью данной деятельности и темпами экономического развития существует прямая связь. На практике чем выше объем продаж и прибыли (включая прибыль от финансовых операций), тем больше средств остается на инвестиции.

· Достижение максимизации прибыли от инвестиционной деятельности. Для целей экономического развития предприятия приоритетное значение имеет не бухгалтерская, а чистая прибыль. Поэтому при наличии нескольких вариантов формирования портфеля рекомендуют выбирать тот из них, который обеспечивает наибольшую сумму чистой прибыли на вложенный капитал.

· Обеспечение снижения уровня инвестиционных рисков , которые сопутствуют всем видам инвестиционной деятельности. При неблагоприятных условиях данные риски могут вызывать потерю не только прибыли, но и части вложенного капитала.

· Обеспечение финансовой устойчивости и платежеспособности предприятия в процессе осуществления инвестиционной деятельности, которая связана с отвлечением финансовых ресурсов в значительных размерах и на длительный срок, что может привести к снижению платежеспособности предприятия по текущим хозяйственным операциям. Кроме того, отвлечение денежных ресурсов в долгосрочные ценные бумаги может привести к потере финансовой устойчивости предприятия в будущем. Поэтому, формируя источники для инвестирования в реальные и финансовые активы, следует заранее прогнозировать, какое влияние они окажут на финансовое состояние инвестора.

· Получение достаточной ликвидности ценных бумаг, включаемых в портфель. Для решения этой задачи портфель должен содержать определенную долю высоколиквидных ценных бумаг (не менее 10%), чтобы быстро превратить их в наличные денежные средства.

3) Главными параметрами при управлении портфелем ценных бумаг являются его ожидаемая доходность и риск . На стадии формирования портфеля невозможно точно определить будущую динамику его доходности и риска, поэтому инвестиционный выбор строится на ожидаемых значениях. Данные величины оцениваются на основе статистических отчетов за предыдущие периоды времени. Полученные оценки можно корректировать согласно своим ожиданиям развития будущей конъюнктуры.

Поскольку портфель, формируемый инвестором, состоит из набора различных ценных бумаг, ожидаемая доходность и риск портфеля должны зависеть от ожидаемой доходности и риска каждой отдельной ценной бумаги. Кроме того, ожидаемая доходность портфеля зависит от размера начального капитала, инвестированного в данные ценные бумаги.

Ожидаемая доходность портфеля может быть вычислена двумя способами. Первый способ основан на использовании стоимостей на конец периода и заключается в вычислении ожидаемой цены портфеля в конце периода и уровня его доходности :

где W 1 – ожидаемая стоимость портфеля в конце периода;

W 0 – начальная стоимость портфеля.

Второй способ построен на использовании ожидаемой доходности ценных бумаг , которая вычисляется как средневзвешенная ожидаемых доходностей ценных бумаг, входящих в портфель. Относительные рыночные курсы ценных бумаг портфеля используются в качестве весов.

где x 1 – доля начальной стоимости портфеля, инвестированная в ценную бумагу j; – ожидаемая доходность ценной бумаги j;

N – количество ценных бумаг в портфеле.

Инвестор, который желает получить наибольшую возможную ожидаемую доходность, должен иметь портфель, состоящий из одной ценной бумаги, у которой ожидаемая доходность наибольшая. Однако менеджер посоветует инвестору диверсифицировать свой портфель, т.е. включить в него несколько ценных бумаг, снижая тем самым риск.

Долговое финансирование - это способ финансирования собственного капитала компании путем привлечения денежных средств на условиях их последующего возврата и уплаты установленных договоренностью процентов. К данному способу финансирования деятельности предприятия относятся такие как: привлечение кредита, размещение облигационного займа, вексельные займы .

1. Банковское кредитование - это метод финансирования потребностей предприятия на условиях платности, срочности и возвратности.

Платность кредита . Этот принцип выражает необходимость не только прямого возврата заемщиком полученных от банка кредитных ресурсов, но и оплаты права на их использование. Экономическая сущность платы за кредит отражается в фактическом распределении дополнительно полученной за счет его использования прибыли между заемщиком и кредитором. Практическое выражение рассматриваемый принцип находит в процессе установления величины банковского процента, выполняющего три основные функции:

1. Перераспределение части прибыли юридических и дохода физических лиц.

2. Регулирование производства и обращения путем распределения ссудных капиталов на отраслевом, межотраслевом и международном уровнях.

3. На кризисных этапах развития экономики - антиинфляционную защиту денежных накоплений клиентов банка.

Подтверждая роль кредита как одного из предлагаемых на специализированном рынке товаров, платность кредита стимулирует заемщика к его наиболее продуктивному использованию. Именно эта стимулирующая функция не в полной мере использовалась в условиях плановой экономики, когда значительная часть кредитных ресурсов предоставлялась государственными банковскими учреждениями за минимальную плату (1,5-5% годовых) или на беспроцентной основе.

Срочность кредита . Данный принцип отражает необходимость его возврата не в любое приемлемое для заемщика время, а в точно определенный срок, зафиксированный в кредитном договоре или заменяющем его документе. Нарушение указанного условия является для кредитора достаточным основанием для применения к заемщику экономических санкций в форме увеличения взимаемого процента, а при дальнейшей отсрочке - предъявления финансовых требований в судебном порядке.

Возвратность кредита . Выражает необходимость своевременного возврата полученных от кредитора финансовых ресурсов после завершения их использования заемщиком. Он находит свое практическое выражение в погашении конкретной ссуды путем перечисления соответствующей суммы денежных средств на счет предоставившей ее кредитной организации (иного кредитора), что обеспечивает возобновляемость кредитных ресурсов банка как необходимого условия продолжения его уставной деятельности .

Обычно выделяется прямое банковское кредитование, когда кредитные отношения предприятия изначально возникают как отношения с банком, и косвенное банковское кредитование, когда первоначально возникают кредитные отношения между предприятиями, которые впоследствии обращаются в банк в поисках способа досрочного получения денег по векселю.

Кредитование обычно осуществляется по укрупненным объектам. Такими укрупненными объектами, например, для предприятий промышленности, транспорта, связи, строительства, бытового обслуживания являются материальные запасы и производственные затраты, включаемые в нормированные оборотные средства: отгруженные товары, срок оплаты которых не наступил; выставляемые аккредитивы. Кредитование по укрупненным объектам значительно расширяет права предприятия, позволяет ему с учетом собственных потребностей маневрировать заемными средствами в пределах общей суммы предоставленного кредита.

Кредитование предприятий производится на основе кредитного договора. В договоре определяются права и обязанности предприятия-заемщика и банка с учетом характера предоставленного кредита и финансового состояния предприятия, устанавливается ответственность сторон за нарушение условий договора. В кредитном договоре в качестве необходимых условий также определяются: цели кредитования, размер кредита; сроки и основные условия выдачи и возврата ссуды; способы обеспечения кредитного обязательства; процентные ставки за кредит; перечень расчетов и сведений, необходимых для кредитования, а также сроки их представления.

Главными причинами необеспечения кредитоспособности предприятия являются наличие дебиторской задолженности, нарушение обязательств, накопление избыточных производственных и товарных запасов, низкая эффективность хозяйственной деятельности, замедление оборачиваемости оборотных средств.

При систематическом нарушении сроков погашения ссуд Предприятие теряет право на новый кредит и лишь в отдельных случаях может пользоваться им под особую гарантию (поручительство). Если у предприятия возникла просроченная задолженность, и оно не имеет свободных денежных средств, банк прекращает кредитование и вправе использовать заложенные товарно-материальные ценности (залог) для погашения задолженности по ссудам. Если ссуда была выдана под гарантию другой организации, то при отсутствии средств для ее погашения на расчетном счете предприятия-заемщика задолженность взыскивается в бесспорном порядке со счета гаранта .

2. Корпоративные облигационные займы. Как показывает зарубежный опыт, важное место в структуре внешних источников финансирования корпораций занимают эмиссии ценных бумаг и, прежде всего, акций и облигаций. В современных развитых странах облигационная масса корпораций составляет, как правило, от 10-15 до 60-65 % общих объемов эмиссий корпоративных ценных бумаг, что свидетельствует о важной роли облигаций как альтернативного источника инвестиций.

Исторически появление облигаций на мировой финансовой сцене, а именно - в XVI в. во Франции - было вызвано тем, что ортодоксальная церковь жестоко преследовала ростовщиков. Остроумный способ избежать преследований был найден в выпуске облигаций, что позволяло трактовать действия кредитора (заимодавца) не как ростовщическую операцию (дачу денег в рост), а как покупку потока доходов.

Прежде всего, облигация является ценной бумагой, удостоверяющей отношения займа между ее владельцем (кредитором, или инвестором) и лицом, выпустившим ее (заемщиком, или эмитентом). Главное ее достоинство состоит в том, что она является наиболее действенным и эффективным инструментом, позволяющим, не перераспределяя собственность, аккумулировать средства инвесторов и обеспечить предприятиям доступ на рынок капиталов.

Облигации отличаются завидным многообразием. В частности, они различаются по статусу заемщика (эмитента); по срокам, на которые выпускаются займы; по целям выпуска; по способам выплаты доходов и/или погашения и другим критериям.

При этом облигации корпораций являются наиболее подверженным инновациям видом ценных бумаг. Всплески инфляции и опасность обесценения денег существенно видоизменили рынок облигаций, и классический тип этой бумаги как долгового свидетельства, выпущенного на заранее определенный срок под фиксированный процент, в значительной мере отошел в прошлое. Благодаря целому ряду новшеств облигация стала намного более удобным финансовым инструментом. В целом, все развитие облигационного рынка в послевоенные десятилетия можно охарактеризовать как обретение гибкости, причем свобода маневра увеличилась как для эмитентов облигаций, так и для инвесторов.

Основными преимуществами облигационного займа как инструмента привлечения инвестиций с точки зрения предприятия-эмитента являются:

1. Возможность мобилизации значительных объемов денежных средств и финансирования крупномасштабных инвестиционных проектов и программ на экономически выгодных для предприятия условиях без угрозы вмешательства инвесторов в управление его текущей финансово-хозяйственной деятельностью.

2. Возможность маневрирования при определении характеристик выпуска: все параметры облигационного займа определяются эмитентом самостоятельно с учетом характера осуществляемых за счет привлекаемых средств инвестиционного проекта.

3. Возможность аккумулирования денежных средств частных инвесторов, привлечения финансовых ресурсов юридических лиц на достаточно длительный срок и на более выгодных условиях с учетом реальной экономической обстановки и состояния финансового рынка;

4. Обеспечение оптимального сочетания уровня доходности для инвесторов, с одной стороны, и уровня затрат предприятия-эмитента на подготовку и обслуживание облигационного займа, с другой стороны.

5. Оптимизация взаиморасчетов, структуры дебиторской и кредиторской задолженности предприятия-эмитента.

В то же время облигация - весьма жесткое долговое обязательство: осуществляя эмиссию облигаций, эмитент несет определенные риски, и всегда существует вероятность того, что облигационный займ не будет успешным, т.е. сам факт эмиссии облигаций еще не гарантирует их размещения на разработанных эмитентом условиях.

Исследование зарубежного опыта позволяет выделить несколько важнейших особенностей функционирования рынка корпоративных облигаций:

1. Корпоративные облигации, как правило, обеспечивают привлечение капитала на длительный период: это долгосрочные займы, размещаемые на рынке ценных бумаг, однако в последние десятилетия наметилась тенденция к сокращению сроков их обращения, что связано, с одной стороны, с ускорением внедрения новейших научно-технических разработок, приводящим к быстрому старению основных фондов, широкому использованию механизмов ускоренной амортизации, а с другой стороны - со стремлением инвесторов вкладывать свои средства в ценные бумаги с более короткими сроками погашения и уменьшить тем самым инвестиционные риски.

2. Портфель выпускаемых корпорациями облигаций неоднороден: различия в выборе характеристик выпускаемых облигаций обусловлено такими факторами, как отраслевая специфика, связи корпораций с рынком ценных бумаг и кредитной системой, деловой престиж, финансовое положение.

3. В процессе обращения корпоративных облигаций на рынке приоритетное внимание уделяется вопросам оценки их качества и надежности: более высокое качество облигации означает более низкий процент выплат по ней и, соответственно, более выгодные для эмитента условия привлечения инвестиций.

4. Для корпоративных облигаций характерна большая устойчивость по сравнению с другими ценными бумагами: курс облигаций, как правило, не снижается при ухудшении конъюнктуры, он становится даже более привлекательным для инвесторов по сравнению с акциями и государственными ценными бумагами.

5. Значительную часть держателей корпоративных облигаций составляют, как правило, мелкие инвесторы и население: высокая доля индивидуальных участников на рынке ценных бумаг является характерной чертой для стран с развитой рыночной экономикой и отражает современные тенденции к переходу денежных средств из своих традиционных форм в форму ценных бумаг и превращению все большей массы капитала в ценные бумаги, доступные самому широкому кругу инвесторов.

Таким образом, облигационные займы являются перспективным инструментом мобилизации свободных средств инвесторов в интересах развития предприятия - эмитента и, в конечном итоге, всей экономики в целом. .

Как вскоре станет очевидно, у инвесторов есть богатый выбор долговых инструментов. К долговым инструментам относятся займы, инструменты денежного рынка, облигации, ипотечные ценные бумаги и ценные бумаги, обеспеченные активами. Каждый из этих инструментов будет описан в последующих главах. Долговым инструментам присущи некоторые общие характеристики, описанные ниже. Эти особенности мы рассмотрим более подробно в последующих главах - в отношении каждого вида долговых инструментов.
Срок погашения
Сроком погашения долгового обязательства считается количество лет, по истече-нии которых эмитент должен выполнить свои обязательства. На дату погашения эмитент обязан погасить все оставшиеся долговые обязательства. Вместо терми
на «срок погашения» принято употреблять понятие «срок». Как будет разъяснено позднее, бывают обстоятельства, при которых эмитент или держатель долгового инструмента может изменить срок погашения.
Рынок долговых инструментов классифицируется по времени, оставшемуся до погашения. Инструмент денежного рынка - это долговое обязательство со сроком погашения не более одного года. Долговые инструменты со сроком выше одного года называются долговыми инструментами рынка капиталов.
Номинальная стоимость
Номинальной стоимостью облигации считается сумма, которую эмитент обязуется выплатить держателю финансового инструмента на дату погашения. Эта сумма также называется принципалом, нарицательной стоимостью, выкупной стоимо-стью или стоимостью погашения. Облигации могут иметь любую номинальную стоимость.
Поскольку долговые инструменты могут иметь разную номинальную стоимость, цену долгового инструмента принято выражать в процентах от его номинальной стоимости. Величина в 100 означает 100% от номинальной стоимости. Так, например, если номинальная стоимость долгового инструмента составляет $1000, а продается он за $900, то это означает, что его цена - 90. Если долговой инструмент номинальной стоимостью $5000 продается за $5500, то следует по-нимать, что он продается за 110. О причинах продажи долгового инструмента по цене выше или ниже его номинальной стоимости см. в главе 2.
Купонная ставка
Купонная, или номинальная, или контрактная, ставка - это процентная ставка, по которой эмитент/заемщик обязуется производить ежегодные выплаты. Денежное выражение выплаты, называемое также купонной выплатой или просто выплатой процентов, вычисляется как произведение купонной ставки на номинальную стоимость долгового инструмента. Например, выплата процентов по долговому инструменту с купонной ставкой 7% и номинальной стоимостью в $1000 составляет $70 (7% от $1000).
Частота выплаты процентов зависит от типа долгового инструмента. В США принято выплачивать проценты каждые полгода. Проценты по ипотечным ценным бумагам и бумагам, обеспеченным активами, обычно выплачиваются каждый месяц. По облигациям, выпущенным на некоторых рынках за пределами США, проценты выплачиваются только раз в год. Выплата процентов по займам может происходить в любом порядке.
Облигации с нулевым купоном
Регулярные выплаты процентов производятся не по всем долговым обязатель-ствам. Инструменты, по которым проценты периодически не выплачиваются, на-зываются инструментами с нулевым купоном. Держатель инструмента с нулевым купоном получает процентный доход, покупая инструмент по цене значительно более низкой, чем его номинальная стоимость. Сам процент затем выплачивается инвестору на дату погашения и составляет разницу между номинальной стоимо-стью и ценой, заплаченной инвестором за долговой инструмент. Так, например, если инвестор покупает инструмент с нулевым купоном за 70, то проценты на дату погашения составят 30. Это разница между номинальной стоимостью (100) и за-плаченной ценой (70).
Есть облигации, которые выпускаются как инструменты с нулевым купоном. Более того, на денежном рынке несколько типов долговых инструментов выпуска-ются как дисконтные (см. главу 6).
Еще один тип долговых обязательств, проценты по которому не выплачива-ются до даты погашения, предусматривает договорные купонные выплаты, но эти суммы накапливаются и распределяются вместе со стоимостью погашения на дату погашения. Такие инструменты называются бумагами с накопленным купоном или со сложными процентами, либо накопительными ценными бумагами.
Ценные бумаги с плавающей процентной ставной
Купонная ставка по долговому инструменту не обязана быть фиксированной в те-чение срока его существования. Ценные бумаги с плавающей процентной ставкой, иногда называемые «пловцами» (floaters), или бумагами с переменной ставкой, характеризуются купонными выплатами, которые пересматриваются в зависимости от какого-либо ориентировочного показателя.
Купонная ставка на дату ее переустановки вычисляется по следующей фор-муле:
Базовая ставка ± объявленная маржа.
Объявленная маржа - это дополнительная сумма, которую эмитент обязуется выплатить сверх базовой ставки (если маржа положительная), либо сумма меньше базовой ставки (если маржа отрицательная). Объявленная маржа выражается в базисных пунктах. Базисный пункт равен 0,0001, или 0,01%. Так, 100 базисных пунктов равны 1%.
Чтобы проиллюстрировать формулу переустановки купонной ставки, предпо-ложим, что базовая ставка равна ставке продажи на лондонском межбанковском рынке (LIBOR) за один месяц (эта ставка описана в главе 6) и что объявленная маржа равна 150 базисным пунктам. Тогда формула переустановки купона будет выглядеть так:
ставка LIBOR за 1 месяц + 150 базисных пунктов.
Так, если ставка LIBOR за один месяц на дату переустановки купона равна 5,5%, то купон за этот период переустанавливается до 7% (5% плюс 200 базисных пунктов).
Базовой ставкой для большинства ценных бумаг с плавающей процентной ставкой является процентная ставка или индекс процентной ставки. Однако в не-которых случаях это не так. Иногда базовой ставкой является норма доходности по определенным финансовым индексам, таким, как один из биржевых индексов, описанный в главе 4. Для некоторых долговых обязательств формула переустанов-ки купона привязана к индексу инфляции (см. главу 8).
Обычно формула переустановки купона по ценным бумагам с плавающей про-центной ставкой такова, что купонная ставка увеличивается при росте базовой ставки и уменьшается при ее снижении. По некоторым облигациям купонная став-ка меняется противоположно изменению базовой ставки. Такие бумаги называются облигациями с инверсной, или обратной, ставкой.
Долговой инструмент с плавающей ставкой может иметь предел максимально допустимой купонной ставки к выплате на дату переустановки. Максимальная ку-понная ставка называется кэпом (от слова «cap» - предел, ограничение).
Хотя верхний предел ограничивает рост купонной ставки, что снижает при-влекательность данного инструмента для инвестора, зато для бумаг с плавающей ставкой может действовать и минимальная купонная ставка. Минимальная ку-понная ставка называется флором (от слова «floor» - пол, дно). Если в результате переустановки купонная ставка становится ниже минимума, то выплачивается все равно минимальная ставка. Таким образом, минимальная ставка в отличие от кэпа является привлекательным фактором для инвесторов.
Условия погашения долговых инструментов
Эмитент/заемщик долгового инструмента обязуется погасить основную сумму долга на заявленную дату погашения. Эмитент/заемщик может погасить всю занятую сумму разовым платежом в день даты погашения. То есть эмитент/заемщик не обязан выплачивать эту сумму до даты погашения. Такие бумаги называются облигациями с единовременным погашением. Эмитент может иметь обязательство ежегодно откладывать определенную сумму на погашение долга. Это называется требованием создания фонда погашения.
Существуют пулы займов, ипотечных ценных бумаг и ценных бумаг, обеспе-ченных активами, выплаты основной суммы по которым производятся согласно определенному графику вплоть до срока погашения инструмента. Такие долговые инструменты называются амортизируемыми.
Для некоторых долговых инструментов оговаривается условие отзыва или досрочного выкупа, которое дает эмитенту/заемщику право погасить все обяза-тельство или его часть до заявленной даты погашения. Некоторые обязательства предусматривают, что эмитент должен периодически погашать строго определен-ную сумму долга. Далее описаны различные типы условий отзыва.
Условия отзыва и рефинансирования
Обычно заемщик стремится погашать долговой инструмент до заявленной даты погашения, так как он понимает, что в какой-то момент в будущем общий уровень
процентных ставок может стать значительно ниже купонной ставки. В этом случае погашение долга за счет другого долгового инструмента с более низкой купонной ставкой будет более выгодно. Для инвестора такое право невыгодно, поскольку полученную выручку приходится реинвестировать под более низкие процентные ставки. В результате заемщик, желающий включить это право в долговой инстру-мент, должен компенсировать инвестору разницу при продаже обязательства, предлагая ему более высокую купонную ставку.
Право заемщика на погашение обязательства до заявленной даты погашения называется «опцион колл», или опционом отзыва (выкупа). Если заемщик решает воспользоваться этим правом, то это значит, что эмитент «отзывает» (выкупает) долговой инструмент. Цена, которую заемщик должен заплатить для погашения обязательства, называется ценой отзыва.
При выпуске долгового инструмента заемщик обычно не имеет права отзывать его в течение нескольких лет. В этом случае выпуск имеет отсроченный отзыв. Дата, когда долговой инструмент может быть впервые выкуплен, называется да-той первого отзыва.
Облигации, не защищенные от досрочного выкупа, называются отзывными. Но большинство новых выпусков облигаций, даже если они отзывные, обычно имеют определенные ограничения, защищающие их от досрочного выкупа. Наиболее распространенное ограничение - запрет на рефинансирование облигаций в течение нескольких лет. Рефинансирование облигаций означает погашение задолженности по ним за счет средств, полученных от выпуска новых облигаций.
Многие инвесторы путают понятия «безотзывная» и «нерефинансируемая» облигация. Защита от досрочного отзыва является более действенной, чем защита от рефинансирования. Хотя в некоторых случаях абсолютная или полная защита от отзыва не срабатывает, она все равно обеспечивает более надежную гарантию от досрочного и нежелательного погашения, чем защита от рефинансирования. Запрет рефинансирования просто не позволяет погашать обязательства из определенных источников финансирования, а именно из выручки, полученной от продажи других обязательств по более низкой ставке процента. Держатель облигаций защищается только от снижения процентных ставок, а заемщик может получить средства для погашения долга под более низкий процент.
Авансовые платежи
Для амортизируемых инструментов - таких, как займы и ценные бумаги, обе-спеченные ими - существует график выплат основной суммы долга, однако от-дельные заемщики часто имеют возможность погасить весь заем или его часть до наступления запланированной даты. Любое погашение основной суммы до запла-нированной даты называется авансовым платежом, или предоплатой. Право за-емщиков на авансовый платеж называется опционом предоплаты. По сути, опцион предоплаты - это то же, что опцион отзыва.
Опционы для держателей облигаций
В отношении долговых инструментов могут быть предусмотрены условия, при ко-торых инвестор и/или эмитент получают право на определенные действия против другой стороны. Наиболее часто используемым правом является возможность от-зыва, рассмотренная ранее. Это право имеет эмитент. Держатель долгового обяза-тельства вправе либо продать, либо конвертировать обязательство.
Долговой инструмент с обеспечением опциона пут (или продажи) дает инве-стору право продать его обратно заемщику по определенной цене в оговоренные даты. Такая определенная цена называется ценой опциона пут. Преимущество опциона пут для инвестора заключается в том, что, если после даты выпуска долгового инструмента его рыночная процентная ставка поднимется выше ку-понной ставки, инвестор может заставить заемщика выкупить обязательство по цене пут и затем реинвестировать полученные средства по более высокой ставке.
Долговой инструмент называется конвертируемым, если он дает инвестору право обменять его на определенное количество обыкновенных акций. Это позво-ляет инвестору использовать с пользой для себя изменения в ценах на обыкновен-ные акции или капитал заемщика.

В условиях мирового финансово-экономического кризиса, отчасти связанного как раз с накоплением чрезмерного долга частным сектором, в особенности финансовыми институтами, произошло замещение частного долга (главным образом банков) долгом государственным.

На рис. 3.8 ясно видно, как в 2008 г. произошло сокращение задолженности финансовых институтов при одновременном росте долга государственного. Во время кризиса объемы займов частному сектору резко сокращаются, доверие сохраняется только к бумагам государства, которое в состоянии привлечь средства на рынке. В условиях нынешнего кризиса во многих странах мира государство (министерства финансов, центральные банки) фактически взяли на себя долги отдельных системных институтов, предоставив ресурсы в обмен на часть их акционерного капитала. Программы помощи частному сектору исчисляются триллионами долларов (только в США – сотни миллиардов).

В начале 2000-х гг. отношение валового (брутто) и чистого государственного долга к ВВП в США, Германии, Франции, Великобритании находилось в диапазоне 40-60% и постоянно росло (рис. 3.9 и 3.10).

Государственный долг США к 2010 г. в относительном выражении оказывается вдвое больше, чем в конце 1990-х гг. Угрожает ли данный долг экономической безопасности США и всего мира? Колоссальный бюджетный дефицит США (1,4 трлн долл. в 2009 финансовом году, примерно равен годовому ВВП России) финансируется пока достаточно легко по низкой процентной ставке. Спрос на государственные облигации США сохраняется на высоком уровне и все аукционы по размещению облигаций проходят успешно. Все виды государственных облигаций (кратко-, средне- и долгосрочные, табл. 3.7) востребованы инвесторами как в США, так и за рубежом. За 10 лет доля иностранных держателей государственного долга США выросла с 30 до 50% (рис. 3.11).

Крупнейшими держателями американских казначейских облигаций выступают центральные банки КНР и Японии. В список держателей крупных пакетов облигаций попала и Россия (табл. 3.8).

В условиях огромного государственного долга у правительства при изменении возможностей финансирования бюджетного дефицита (повышении процентной ставки) может появиться соблазн решить проблему за счет инфляционного обесценения долга. А это означает, учитывая накопленные долларовые активы, колоссальные потери для инвесторов в других странах, т. е. для глобальной экономики.

То, что размер государственного долга США равен объему его ВВП, внушает некоторые опасения. В американской истории был период, когда государственный долг даже превышал ВВП: в годы Второй мировой войны он составлял 120% ВВП. К середине 1970-х гг. он снизился до 30% ВВП. Однако необходимо иметь в виду значительно более высокий потенциал роста американской экономики в послевоенный период. Кроме того, отчасти сокращение произошло как раз благодаря инфляции, которая в конце 1940-х, начале 1950-х и в 1970-е гг. превышала двузначные цифры.

Так что основания для беспокойства, связанные с бюджетным дефицитом и государственным долгом США, безусловно, есть. Нельзя забывать и о колоссальном долге, накопленном правительствами штатов, в результате выпуска ими муниципальных облигаций. Как отмечалось выше, общий объем этого долга составлял в декабре 2009 г. 2,8 трлн долл., что составляло 19% ВВП. В частности, в 2005 г. получил широкий резонанс долговой кризис штата Калифорния.

В целом в масштабах мировой экономики доля долговых обязательств государственных органов на долговом рынке (внутреннего долга) составляет примерно 50%. К концу 1990-х гг. она снизилась до 45%, но к 2009 г. повысилась до 53%.

Остальное приходится на компании. Как отмечалось выше, БМР выделяет две группы компаний: финансовые и нефинансовые. Первый вывод, который выглядит неожиданным, заключается в том, что основная часть долговых инструментов выпускается финансовыми институтами, а доля нефинансовых компаний относительно невелика: 11-14% задолженности по внутренним долговым бумагам за последние 30 лет без какой-либо тенденции изменения в ту или другую сторону.

Впрочем, соотношение между финансовыми и нефинансовыми эмитентами заметно отличается в разных странах. Доля нефинансовых компаний среди эмитентов облигаций наиболее высока в США, Японии, Англии и Франции, низкая – в ФРГ и Италии. В ФРГ потребности в долгосрочном капитале нефинансовых компаний удовлетворяются за счет банковских кредитов, источниками которых в значительной мере являются ресурсы, привлеченные банками за счет выпуска облигаций.

Более существенно различается структура эмитентов в странах с формирующимися рынками. В этой группе есть страны, у которых практически все ценные бумаги выпускаются государством (Польша, Турция), и одновременно есть ряд стран, где в качестве эмитентов преобладают частные институты (это характерно для азиатских «новых индустриальных» стран).

Наиболее быстрыми темпами росла задолженность по бумагам, размещаемым на международном рынке капитала. Как отмечалось выше, существующая статистика и практика эмиссии в зависимости от места размещения займов выделяет две категории долговых бумаг (внутренние и международные). В начале 1990-х гг. доля бумаг внутреннего долга составляла примерно 90%, международных бумаг – 10%. Однако к 2009 г. удельный вес последних вырос до 30%.

Международные бумаги – те, которые размещаются на зарубежном для данного эмитента рынке. Большая часть таких ценных бумаг подпадает под определение «международные облигации» (international bonds), к которым относятся еврооблигации (eurobonds) и «зарубежные облигации» (foreign bonds). На сегодня основной массив (более 90% по стоимости) международных облигаций представлен еврооблигациями.

Опережающий рост международных заимствований отражает растущую интернационализацию мировых рынков капитала и является объективным процессом, но не линейным. В условиях мирового финансово-экономического кризиса 2007-2009 гг. международный рынок облигаций в 2008 г. сократился в объеме впервые за несколько десятилетий (рис. 3.12). Свидетельством преодоления кризиса стало восстановление его докризисных размеров в 2009 г.

Основная часть заимствований на международном рынке приходится на финансовые институты (примерно 80%). Правда, в данном случае, учитывая, что положение на мировом финансовом рынке определяют развитые страны, эта цифра отражает структуру заимствований в этой группе. Среди формирующихся рынков ситуация может быть совсем иной. Здесь зачастую главным эмитентом выступает государство. Так, например, было в России до начала текущего десятилетия (в настоящее время основными заемщиками выступают компании, правда, это преимущественно крупнейшие компании, контролируемые государством), так происходит в настоящее время в Польше, Венгрии, Аргентине и многих других странах.

Доля США на внешнем долговом рынке облигаций составляла в марте 2010 г. 26% и приходилась почти исключительно на финансовые и нефинансовые корпорации. Как отмечалось выше, американскому правительству пока нет смысла искать деньги за рубежом: иностранцы сами охотно приходят в США для участия в аукционах по размещению казначейских облигаций.

Подводя итог, следует подчеркнуть, что значение рынка облигаций с точки зрения воспроизводственного процесса значительно выше, чем рынка акций. За счет выпуска облигаций компании привлекают значительно больше ресурсов, чем за счет выпуска акций. Мировой финансово-экономический кризис 2007-2009 гг. начинался именно как кризис на рынке облигаций (определенного вида) в США, а затем уже поразил и все сферы экономики и финансовой системы.